En la última semana, el gobierno impuso un mecanismo de control de cambios con el objetivo de limitar flujos de moneda y reducir la volatilidad en el tipo de cambio.
De esta manera, recortó vías de acceso al stock de reservas internacionales, que resultaba insuficiente para atender los múltiples frentes de demanda tras el shock electoral. Esto fue como complemento a la anterior medida de reperfilamento, que de por sí generó un ahorro en el nivel de reservas al reducir pagos previstos para los servicios de la deuda de corto plazo.
De este modo, el gobierno privilegió a personas humanas residentes, depositantes en dólares e importadores como grupos de acceso directo al stock, que se redujo en USD 13.799 millones en agosto por el efecto PASO. Esto en detrimento de no residentes (límite de compra de USD 1,000 mensuales y sin giro), empresas y tenedores de bonos en moneda dura.
De este modo, luego de casi cuatro años, el país retoma una vieja costumbre: la historia económica argentina está teñida de cepos.
El actual vendría a ser el sexto, sin considerar retenciones e impuestos al comercio exterior, también teóricamente mecanismos de control. Con los períodos 1931-1945, 1946-1958, 1959-1971, 1972-1987 y 2011-2015, en total, la economía argentina convivió casi medio siglo con alguna variante del cepo cambiario.
La historia explica de algún modo una tendencia estructural del sector de individuos a atesorar moneda extranjera. Incluso en el período de acceso libre de divisas de la actual administración, la demanda neta mensual –incluyendo gastos por turismo- se mantuvo en el orden promedio de USD 2.000 millones.
En julio, antes de las PASO, las últimas cifras señalaban que 1,5 millones de argentinos compraron billetes a través del mercado cambiario, con las operaciones de hasta USD 10,000 concentrando el 69% del total de actividades.
Aún antes de las PASO, la demanda neta de personas estaba en torno a los USD 2.000 millones mensuales
El efecto político de las PASO y la crisis de confianza, además de generar un desplome significativo en la demanda de activos financieros, catalizó un retiro vertiginoso de depósitos en el sistema. Desde las elecciones, el sector privado redujo en casi USD 8.000 millones su nivel de ahorro bancario en esa moneda, arrastrando el nivel de reservas del BCRA.
A su vez, en un contexto de control de salida de capitales, el ingreso de fondos al sistema pierde atractivo y la generación de divisas para recomponer el stock depende cada vez más de una asistencia multilateral o bien del sector exportador.
Una reducción en el stock de depósitos en USD…
Depósitos del sector privado en sistema financiero, en USD
… llevó a un drenaje de reservas en el BCRA
Stock de reservas internacionales USD
En un escenario donde el interés por refinanciar la deuda está comprometido, puede esperarse el BCRA comprima adicionalmente su regulación si el drenaje de reservas continúa y el mercado de cambios no responde en equilibrio.
En este contexto, será relevante el monitoreo del tamaño de la brecha cambiaria, que volvió de hecho con los nuevos controles. Esto es, saldos en pesos que quieran buscar moneda extranjera por fuera del mercado oficial. Al cierre del viernes, la misma se ubicaba en torno a 12% con relación al tipo de cambio de referencia del BCRA, en $55,90.
Mayores controles futuros, en conjunto con una política de apreciación del tipo de cambio oficial (si este permanece fijo nominalmente a pesar del avance de la inflación) producen un ensanchamiento de la brecha de cambios, tal como ocurrió en el último período de cepo 2011-2015.
Entre 2011 y 2015, la brecha cambiaria se ensanchó en los primeros años hasta valores cercanos al 80%
Recomendaciones de cartera
Hemos enfatizado recurrentemente desde el último año sobre la importancia de reducir riesgo argentino para transitar un extenso calendario electoral que resultó un driver excluyente de los precios en activos locales.
Cómo describimos en los último envíos, una configuración adecuada de portafolios con miras a riesgo internacional ha permitido cubrir al inversor local del severo deterioro que produjo el shock electoral.
Hacia adelante, la persistencia de la presión sobre el tipo de cambio y la alta volatilidad esperada para los activos locales sostiene la recomendación de posicionamiento en activos externos.
