De este modo, el Gobierno busca reordenar el panorama de la deuda doméstica en un contexto donde la negociación con los acreedores internacionales –por la deuda en default ley extranjera- no encuentra todavía una resolución. En este nuevo menú de bonos están incluidos los Bonar, Par y Discount, así como también el remanente Letes y otros títulos en dólares.
A diferencia de la discusión en el extranjero, una conversación por USD 66.000 millones adicionales de deuda, el canje local luce mucho más llevadero. Esto es así en gran medida porque la ley argentina no prevé en los contratos de deuda cláusulas de acción colectiva. Es decir, el ministro Guzmán no tendrá que buscar acuerdos y mayorías para avanzar: los antecedentes judiciales en defaults anteriores bastan como jurisprudencia.
Distintos fallos de la Corte Suprema a lo largo de los últimos 25 años, incluidos aquellos del canje de 2005, han convalidado jurídicamente la facultad del Ejecutivo para llevar a cabo canjes de deuda pública. Puede suspender y diferir servicios de deuda en distintos escenarios; en un contexto de emergencia pública (el Congreso aprobó la ley en diciembre), la operación luce blindada desde lo legal. Estos antecedentes despejan ampliamente el camino para que el Gobierno transite con cierta flexibilidad el canje.
¿Cuánto vale la oferta local?
La propuesta nacional comprende una cesión de derechos sobre acreencias defaulteadas a cambio de nuevos títulos en dólares (idénticos a los ofrecidos en el canje externo) o bien bonos en pesos ajustables por inflación (CER) con vencimientos en 2026 y 2028 y un cupón anual de 2,00 y 2,25% respectivamente. Estas opciones en pesos presentan un menor valor relativo que las denominadas en USD, además de una variabilidad alta hasta la fecha del cierre del canje, dada la volatilidad del tipo de cambio a la hora de fijar valores en la moneda norteamericana.
Tenedores de Letes, Bonar 2020 y 2024 podrán suscribir nuevos papeles con vencimiento en 2030 y 2035 (con quita de capital de 3%); los tenedores de Discount y Par conservarían capital, pero se aplazarían vencimientos a 2038 en el primer caso y a 2041 en el segundo. A su vez, al igual que en el canje externo, el Gobierno crearía un bono para compensar intereses acumulados.
En el texto, el Gobierno especificó que los tenedores que acepten la oferta tendrán el derecho a mejoras financieras que pudieran resultar de nuevos canjes en el futuro, aun si las mejoras son para la deuda con ley externa.
A una tasa de salida estimada en torno a 11,5% (150 puntos por encima del 10% de salida del canje externo), esta oferta presenta una valuación presente neta de USD 46 para el AO20, USD 38,7 para el AY24, USD 64,1 para el DICA y USD 45,2 en el caso del PARA.
Valuaciones de bonos canje ley argentina
Frente externo: la oferta expira en agosto
La oferta bajo ley argentina sucede en un contexto donde la negociación con los acreedores de deuda ley internacional sigue en tratativas. Es quizás el capítulo más trabajoso de la deuda.
El Gobierno presentó una nueva propuesta de pago este mes: una proposición que hace enmiendas en la oferta original y cuyo período de suscripción expira el 4 de agosto. La oferta recibió apoyo de ciertos miembros de la comunidad internacional y del FMI, aunque todavía no consigue el apoyo necesario de los bonistas. Los grupos Ad-Hoc Bondholders y Exchange Bondholders rechazaron la propuesta.
Si bien algunos acreedores están propensos a tomar el acuerdo, existen fondos que exigen mejoras financieras y, fundamentalmente, legales. De no conceder el Gobierno esos ajustes en la letra del contrato, la alternativa en pos de un acuerdo es una mayor compensación financiera.
Desde posiciones iniciales antagónicas, diferencias de valor presente neto de 20 puntos, ambas partes de la negociación se acercaron notablemente en lo financiero. La brecha estaría ahora en el orden los 5 puntos.
El 21 de julio, el presidente Alberto Fernández participará de una reunión virtual con empresarios en Estados Unidos. Allí estarán miembros clave de Wall Street y de la comunidad financiera, incluido el fondo Blackrock. Se espera que el presidente Fernández revalide la propuesta: “Es la última oferta; espero que lo entiendan porque no nos vamos a mover de esto”, dijo en una entrevista radial.
El Gobierno dejó trascender que avanzaría con una negociación con el FMI aún si no se logra el acuerdo en el frente externo.
A medida que se extiende el período, Argentina agranda su condición de default selectivo ya que distintos bonos van cayendo en cesación de pagos. El último caso fue el servicio (no atendido) de USD 228 millones en bonos Birad, que vencían en la segunda semana de julio.
Valuaciones de bonos canje ley Nueva York
Recomendaciones de inversión
Como puede apreciarse en los cuadros de valuación, existe una mayor ganancia potencial en los bonos de ley extranjera en el caso de un canje exitoso (aquel que logra una aceptación mayoritaria y fuerza cláusulas de acción colectiva en la mayoría de las series), y resulte en los nuevos bonos cotizando en rendimientos estimados del 10% para los de ley externa y 11,5% para los de ley local.
Por lo tanto, recomendamos para quienes están posicionados en deuda argentina, entrar al canje por la vía de la oferta extranjera y en particular en el bono PARY, que en caso de un fracaso en la negociación ofrece mejor protección a la baja de precios.
No obstante, evaluamos en envíos anteriores la conveniencia para el inversor argentino de diversificar riesgo país hacia productos financieros con riesgo internacional. Sostenemos nuestra preferencia por activos externos y una cartera diversificada.
Consulte a su asesor para una adecuada configuración del portafolio.
